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商业贸易行业周报:再谈谈看好传统百货股的理由

发布时间:2017-01-08    研究机构:海通证券

在上一期周报中,我们明确提出《2017年,零售股的机会将更多一些》,我们认为更多的机会不仅来源于新零售转型,以及新业态新服务,也来自于传统百货股的表现,这是我们过去几个月领先于市场提示大家关注的视角。本期周报,我们更多阐述一下看好传统百货股的理由:

首先,传统百货或有行情表现的基础因素在于:

(1)传统百货有较低的市值、估值和更弱的2016年行情表现。①目前百货股除百联股份、茂业商业、王府井、天虹商场、鄂武商等个别龙头,市值普遍在百亿以下,而有更大一批在50亿附近,包括银座股份、欧亚集团(600697)等传统价值股和津劝业、北京城乡等弱经营个股;②百货板块个股当前市值对应2017年PE基本在15-20倍区间,显著低于超市板块,且类似鄂武商、欧亚等PE均在15倍以下,估值处于历史较低水平;③2016年,百货类个股普遍下跌20%左右,属于弱势板块中的更弱子业态,相比而言,永辉超市、中百集团、步步高、红旗连锁均有0-10%不等的收益。

(2)传统百货普遍具有较高的重估价值,安全边际高。传统百货拥有处于核心商圈的优质自有物业,重估价值显著,较当前较低的市值而言,普遍有1.5-2倍的溢价,资产安全边际高。而随着资产荒现象凸显,以及行业内资产证券化(Reits)等案例趋多,这种重估价值越来越具有吸引力和变现路径,使得他们有机会通过这一方式集聚现金,增厚利润,助力转型,由价值向成长转化的逻辑更通顺。这其中典型代表为欧亚集团、银座股份、北京城乡、鄂武商、百联股份等。

当然,传统百货也是当前受市场关注和机构持仓较少的领域。

其次,传统百货有表现潜力的催化因素在于:

(1)百货行业或将迎来弱复苏。传统百货是受电商、控三公消费冲击最早也最深的行业,但变化已经在出现:①经过5年消化,线上线下再平衡格局形成,背后本质在于流量成本的平衡,以及品牌&消费者诉求的多元化,近两年我们看到越来越多的淘品牌落地,而不再仅仅是品牌上线,这给实体渠道带来了增量;②过去几年,传统百货商在业态(更趋向购物中心、奥莱等)、招商(更多新品、更多服务体验)、以及全渠道(电商等)等方面做了积极转型,新的定位和探索之后,线下渠道结构优化、客流恢复、招商回流,已经开始逐步贡献消费增量;③控三公消费施行多年后,对行业的冲击基本结束,我们跟踪发现部分区域龙头的购物卡销售已经开始恢复正增长。综合以上并考虑通胀因素,我们判断传统百货零售行业收入增速有望迎来由负转正的弱复苏,是基本面的重要变化,有望带动利润弹性增长和估值提升;实际上,百家零售增速自2016年三季度已经转正,而其中受服装、化妆品品类销售回暖带动最大,2016年10月和11月的服装销售分别增长5.8%和3%,行业数据已经显现回暖迹象。

(2)2017年国企改革更值得期待。①必要性:以国企体制机制为主的百货零售公司历经过去几年的综合性冲击,盈利能力显著下滑,利润规模减少,亟待改变,同时新零售转型融合线上新思维新技术,发展新业态新服务成为大势所趋,而这些都迫切需要治理和激励机制的变革;②可行性:零售公司目前处于业绩、市值、估值低点,同时资产质地仍优,这种结构使得公司具有业绩改善、资产价值兑现的空间,以及投资回报的空间,这对大股东、产业资本和管理层参与推动改革具有较大吸引力。③好的案例:行业内部已经出现鄂武商(高比例股权激励)、王府井(引入战投+大股东优质资产注入)等的成功示范效应,改善和转型空间大。

传统百货价值股中,如何选择投资标的?

(1)自身资产&经营优质,受益复苏弹性大的行业龙头。综合考虑业绩、估值及国企改革进展或预期等,推荐排序为王府井(暂停牌中)、百联股份、天虹商场、鄂武商。当前建议关注百联股份。

(2)市值偏小,有国改潜力且受益行业复苏的区域百货商。综合考虑市值大小、业绩弹性(改善空间)和国改可能性等,推荐银座股份、合肥百货、欧亚集团等。当前建议优选银座股份。

(3)市值在50亿左右,有重组转型空间的小市值弱经营公司。建议关注津劝业、北京城乡、中兴商业、兰州民百、南宁百货、武汉中商、汉商集团等。

在推荐传统百货股机会之外,其他我们依然强调新零售转型和新业态新服务等方向,其中新零售转型建议把握苏宁、永辉两大龙头业绩超市网点价值重估机会;新业态推荐中百集团,新服务推荐青岛金王、东百集团和江苏国泰等。

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